En novembre, les actions ont effacé les reculs des 2 mois précédents. Ce mouvement s’explique essentiellement par le récent retournement complet des marchés obligataires, les investisseurs considérant désormais que les taux directeurs des Banques centrales ont atteint leur plafond et que des baisses de taux interviendront vers l’été 2024. Ce facteur a soulagé plus particulièrement les valorisations des sociétés de forte croissance, mais aussi les entreprises endettées ou devant lever des capitaux, ou bien encore les petites capitalisations boursières. Les publications de résultats ont été satisfaisantes en agrégé, mais certaines entreprises ont violemment baissé lorsqu’elles décevaient les attentes. Notre conviction demeure qu’un cycle de long terme d’investissement par les Etats et les entreprises est engagé, justifiant notre surpondération persistante sur les actions.
Depuis le début de l’été, les investisseurs avaient capitulé sur l’obligataire, convaincus d’avoir sous-estimé l’intensité de la croissance américaine et de son inflation. Les données les plus récentes semblent toutefois attester d’un atterrissage en douceur de l’économie américaine, mais surtout d’un recul plus rapide qu’attendu de l’inflation. La FED et la BCE, conscientes des impacts décalés de leurs actions sur l’économie ont laissé entendre que le cycle de hausse de taux était désormais révolu, sans toutefois s’engager sur le calendrier des baisses à venir. Les investisseurs considèrent désormais que des détentes de taux sont possibles vers l’été 2024. Dans un contexte d’économies assez résilientes, avec alors un risque de défauts de paiements modéré, les obligations d’entreprises nous semblent toujours devoir être privilégiées par rapport aux obligations des États.
Durant l’été, les investisseurs ont capitulé sur les obligations, car étant convaincus d’avoir une fois encore sous-estimé la résistance de la croissance américaine et d’avoir donc spéculé trop tôt sur les éventuelles futures baisses de taux directeurs. Les statistiques récentes faisant toutefois apparaître un rapide repli de l’inflation, l’hypothèse d’une politique monétaire accommodante en 2024 a repris corps. Les obligations d’entreprises ont particulièrement profité de ce rebond car le scénario d’un atterrissage en douceur de l’économie reste l’hypothèse consensuelle, et cela implique que le risque de défauts de paiements sera modéré : les importants coupons versés par les entreprises protègeront généralement de ces quelques cas délicats. Nous maintenons notre surpondération sur les obligations d’entreprises, en privilégiant néanmoins en priorité les entreprises les plus solvables.
Les investisseurs ont été surpris par le violent rebond du Dollar durant l’été. Ce mouvement s’explique par l’erreur d’anticipation de l’inflation américaine, et donc du calendrier monétaire à venir de la FED. Le Dollar a par ailleurs joué son habituel rôle d’actif refuge alors que les actions et les obligations baissaient. Les différentiels de politiques monétaires ont beaucoup influencé les parités entre devises : le Japon et la Chine qui ont des politiques monétaires accommodantes, ont vu leurs devises se déprécier durant l’année. Maintenant que la baisse de taux en 2024 prend corps, les devises retrouvent des parités plus cohérentes. Il conviendra de surveiller le Yen japonais, les autorités menaçant d’intervenir. Pour les résultats des entreprises et les allocations d’actifs, il convient de rester vigilant quant aux impacts des devises, car affectant fortement les performances finales.
Le paradoxe de cet automne est que, malgré le conflit au Proche-Orient, le pétrole a vu ses cours fortement baisser et non pas monter. Ceci peut s’expliquer par le fait que le conflit ne s’est pas étendu à d’autres belligérants à ce stade, d’où une offre de pétrole qui reste assurée normalement. En parallèle, l’économie mondiale poursuit son tassement progressif, d’où une demande de pétrole moins dynamique. Les métaux industriels continuent de souffrir de l’atonie économique chinoise. Les métaux précieux ont progressé en novembre, retrouvant leur habituelle corrélation inverse avec le Dollar. Le point inquiétant, notamment pour certains pays émergents, reste la forte hausse des prix des denrées alimentaires. Un cycle de long terme favorable aux matières premières nous paraissant être engagé, c’est pourquoi nous maintenons notre surpondération sur cet actif.
Cette année encore, les actions et les obligations des pays émergents sous-performent leurs homologues des pays développés. Le fort poids de la Chine dans les indices boursiers émergents explique en partie cette contre-performance : l’activité en Chine n’a cessé de décevoir, et les investisseurs se méfient des risques politiques ou géopolitiques pouvant être attachés au pays. Par ailleurs, la progression du Dollar face à beaucoup de devises émergentes complique le financement de nombreuses entreprises, voire de certains pays. De plus, la croissance économique mondiale étant vouée à ralentir encore un peu en 2024, les investisseurs sont alors réticents à jouer agressivement des paris cycliques. Nous continuons de privilégier dans nos allocations une exposition indirecte aux pays émergents, via leurs principaux partenaires occidentaux.
