Le mois de janvier aura été le miroir complet du mois de décembre. Fin 2018, certains investisseurs craignaient qu’une récession ne soit imminente, d’où l’allègement significatif de la part exposée aux actions dans leurs portefeuilles. Le manque de liquidité des marchés financiers en fin d’année a certainement provoqué des baisses exagérées. Les mesures de soutiens budgétaires décidées par les États et l’inflexion plus accommodante des discours des banquiers centraux en début d’année atténuent l’hypothèse d’une éventuelle récession. Le rebond des actions est d’autant plus fort que les valorisations étaient devenues attrayantes pour l’ensemble des styles, tailles de capitalisations et zones géographiques. L’appétit pour le risque des investisseurs se traduit notamment au niveau sectoriel par le fort rebond des secteurs ayant été les plus pénalisés en 2018. Malgré les nombreuses incertitudes politiques persistantes, nous conservons notre surpondération sur les actions.
Le sursaut en toute fin d’année 2018 des obligations souveraines masque en réalité une détérioration structurelle des rendements de cette classe d’actifs durant le reste de l’année. En ce début d’année 2019, les investisseurs reviennent vers les classes d’actifs réputées “risquées” et pourtant, paradoxalement, les obligations souveraines ne corrigent pas ! En réalité, l’inflexion de discours des banquiers centraux, qui ont laissé entendre qu’ils étaient disposés à agir si nécessaire, soutient actuellement la valorisation boursière des obligations d’États. Les incertitudes politiques restant très nombreuses (Brexit, tensions commerciales internationales, élections européennes,…) durant le premier semestre, cela incite à conserver une protection de sécurité, d’autant que les risques d’inflation ont diminué avec le repli du pétrole fin 2018. Nous maintenons notre neutralité persistante à l’égard des obligations souveraines, celle-ci s’expliquant par la faiblesse des rendements offerts.
En 2018, les investisseurs ont privilégié les obligations d’États aux dépens des obligations d’entreprises. Ce choix s’explique par le fait que la croissance économique ralentissait et devenait moins prévisible : il est plus complexe d’anticiper les flux de trésorerie des entreprises, d’où le risque d’insolvabilité potentielle pour certaines d’entre elles. Ceci explique notamment la très forte hausse des rendements des sociétés aux bilans fragiles (“High Yield”). Toutefois des excès ont certainement été commis fin 2018, certains investisseurs ayant été contraints de céder leurs obligations d’entreprises “à tout prix” pour faire face aux rachats de leur clientèle. Les craintes exprimées par les investisseurs quant aux perspectives économiques à venir paraissant excessives, nous maintenons notre surpondération sur les obligations d’entreprises, mais restons neutres sur le “High Yield” en attendant d’avoir plus de visibilité sur certains développements politiques majeurs.
En 2018, la progression du Dollar face à l’Euro s’appuyait sur une accélération de la croissance américaine (dopée par l’Administration Trump) alors que celle de la zone Euro fléchissait, et par une divergence complète des politiques monétaires transatlantiques (accommodante en zone Euro et durcie aux États-Unis). En 2019, ces deux zones devraient voir leurs croissances se tasser simultanément et leurs politiques monétaires être plus “neutres”. Au-delà de ces fondamentaux économiques et monétaires, des à-coups ponctuels restent possibles, notamment du fait des incertitudes politiques persistantes : Brexit, tensions commerciales, élections européennes,… Il nous semble toutefois que la parité Euro-Dollar devrait être moins versatile qu’en 2018. La forte volatilité des devises l’an passé a beaucoup contribué à celle des autres classes d’actifs (émergents notamment !), cela restera donc une source de préoccupation forte pour les allocations financières.
Fin 2018, certains investisseurs ont envisagé l’hypothèse qu’une récession économique puisse être imminente, les incitant à réduire fortement leurs expositions aux actifs cycliques pour se reporter vers ceux réputés plus défensifs. Le pétrole et les métaux industriels ont vu leurs cours s’effondrer pendant que l’or a attiré à nouveau les capitaux internationaux. Mais les soutiens budgétaires des États et les démonstrations de “vigilance” des banquiers centraux ont rassuré, contribuant au rebond des prix des matières premières en janvier (pétrole notamment !). L’or conserve une orientation favorable parce que c’est un actif de diversification financière intéressant alors que les rendements des obligations souveraines sont faibles. Tant que les investisseurs ne seront pas plus rassurés sur les tensions commerciales sino-américaines et sur la croissance chinoise, les matières premières resteront versatiles. Nous conservons une allocation neutre sur les matières premières, sauf sur l’or.
En 2018, la forte revalorisation du Dollar face aux autres devises a été un facteur explicatif très important de la contre-performance de toutes les classes d’actifs émergents. Le coût des dettes en Dollar de ces pays s’est envolé, d’où des risques d’insolvabilité ponctuels, et leurs banques centrales ont été contraintes de durcir leurs politiques monétaires pour limiter la baisse des devises mais, ce faisant, elles ont pesé sur leurs perspectives économiques. De plus, les tensions commerciales entre la Chine et les États-Unis ont découragé l’exposition à la plupart des émergents. Étant donné le poids de la Chine dans l’industrie et dans les circuits croisés internationaux, la dynamique de croissance du pays sera un déterminant majeur pour l’appétit des investisseurs à s’exposer significativement aux émergents. En dépit de valorisations attrayantes, la faible liquidité des actifs émergents nous incite à maintenir notre sous-pondération à leur égard.
