Vue des actifs – l’Eclaireur de juin 2022

En mai, le scénario de « stagflation » (stagnation économique et inflation concomitante) a laissé la place à des craintes de récession. Le pic d’inflation est peut-être déjà atteint aux États-Unis, mais la FED devrait néanmoins poursuivre son durcissement monétaire pour lutter contre l’inflation, au risque de durcir trop fortement les conditions de financement et de provoquer une récession temporaire. Certaines statistiques, tel que l’immobilier, font craindre une telle perspective. De même, les avertissements de distributeurs tels Walmart ou Target ont inquiété les investisseurs quant à la tenue de la consommation américaine. La politique de zéro COVID chinoise complique par ailleurs la normalisation de l’activité industrielle. Nous restons néanmoins optimistes sur les perspectives d’investissement des États et entreprises, d’où notre surpondération persistante sur les actions.

La performance des actifs obligataires a retrouvé une orientation favorable en mai. Les investisseurs espèrent que le pic d’inflation a été enfin atteint, même si le reflux de l’inflation devrait être graduel. Les Banques centrales doivent encore durcir leurs politiques monétaires pour que leurs actes soient conformes à leurs paroles, et préserver ainsi leur crédibilité. Les économies ralentissant, il est toutefois probable que les durcissements monétaires soient suspendus ou ralentissent à partir de cet automne, ne serait-ce que pour analyser les impacts des hausses de taux déjà réalisées. Par ailleurs, les craintes de récession ont provoqué un réflexe de balancier des actions vers les obligations durant le mois. Dans l’hypothèse d’une inflation diminuant de nouveau, les coupons versés par les obligations souveraines retrouvent plus d’attrait, et nous revenons à neutre sur cette classe d’actifs. 

Les obligations d’entreprises ont beaucoup souffert de l’accélération de l’inflation dans le monde et de la nécessité pour les Banques centrales de durcir leurs politiques monétaires. Les entreprises financièrement solides, tout comme celles ayant un fort « pricing power », ont vu le coût de leurs emprunts monter, mais les créanciers restent confiants dans leur capacité de remboursements à l’échéance. En revanche, les entreprises déjà financièrement fragiles (i.e. « High Yield ») ont probablement eu des difficultés à retrouver un rythme d’activité satisfaisant pour reconstituer leurs trésoreries, leurs fournisseurs privilégiant leurs concurrents solides. Nous restons surexposés aux obligations d’entreprises solides, pour atténuer la volatilité des allocations et bénéficier de coupons récurrents et supérieurs à ceux des États. Nous restons en revanche à l’écart du « High Yield ».

Depuis le début d’année, l’évolution relative entre les devises a été caractérisée par une volatilité inhabituelle. La principale explication est la différence de rythme et d’agressivité respective des Banques centrales pour lutter contre l’inflation. La FED américaine étant particulièrement volontaire, notamment sous la pression de l’Administration Biden souhaitant constater des résultats concrets dans le domaine avant les élections de mi-mandat, le Dollar s’est fortement apprécié en relatif. Maintenant que les autres Banques centrales sont à leur tour plus offensives, une certaine convergence se rétablit progressivement entre les grandes devises. Les mouvements sur les devises ayant un fort impact sur les performances relatives des actifs financiers, il s’agit encore plus qu’à l’accoutumée d’y prêter attention lors des allocations.

En 2022, les matières premières sont la classe d’actifs la plus performante. Cette situation repose essentiellement sur l’énergie et l’agro-alimentaire, du fait évidemment des conséquences du conflit militaire en Ukraine. La fin de cette guerre étant impossible à prévoir, les industriels et investisseurs n’ont d’autre choix que de chercher à se protéger contre des situations de pénuries avérées ou potentielles. Les métaux industriels voient en revanche leurs prix évoluer en fonction de la situation sanitaire en Chine et des perspectives de relance économique et financière qui y sont associées. Les métaux précieux évoluent enfin à l’inverse du Dollar cette année. Un cycle de long terme favorable aux matières premières nous semble avoir commencé et, parce qu’étant une protection utile contre l’inflation, ceci explique notre surpondération persistante au thème.

En 2022, les performances des actifs émergents restent très mal orientées, avec un recul de -13,2% des obligations et de -12,5% pour les actions. La combinaison d’une forte inflation, d’une gestion sanitaire très laborieuse de la COVID par la Chine, et enfin du conflit en Ukraine, incitent les investisseurs à se méfier de ces zones. De plus, en relatif, les actifs émergents souffrent d’une moindre liquidité boursière que leurs homologues des pays développés, d’où certaines baisses particulièrement prononcées. Les devises de ces pays avaient violemment décroché en 2020 et 2021, leur bonne tenue relative face au Dollar en 2022 est donc surtout une accalmie. Le risque sanitaire restant très présent dans ces pays, et le cycle économique étant plutôt voué à se tasser, il nous semble préférable de rester neutre sur ces zones et de privilégier plutôt les pays développés.