
Après un premier trimestre en très forte hausse, les actions ont fait l’objet de prises de bénéfices. La géopolitique, avec l’offensive iranienne contre Israël, a été un premier prétexte. La bonne tenue persistante de la croissance américaine a réduit drastiquement les attentes de baisses des taux directeurs de la FED, et la hausse des coûts d’emprunts commence à inquiéter les investisseurs, notamment pour les sociétés aux bilans fragiles ou bien ayant besoin d’emprunter régulièrement des capitaux. Au niveau microéconomique, les résultats publiés sont généralement supérieurs aux attentes, mais ce sont les perspectives dévoilées qui sont saluées ou au contraire sanctionnées par les marchés. Notre conviction demeure qu’un cycle de long terme d’investissement par les Etats et par les entreprises est engagé, justifiant notre surpondération persistante sur les actions.

En avril, les obligations ont fait l’objet d’une forme de capitulation par les investisseurs. Ces derniers ont en effet dû réviser à la hausse la croissance américaine, diminuant d’autant les probabilités de baisse des taux directeurs par la FED. Les marchés attendaient ainsi 7 baisses de taux pour 2024 par la FED et, en seulement 3 mois, ils ont ramené cela à 1 seule baisse désormais ! Les taux à 2 ans américains ont franchi le seuil symbolique des 5%. Cette dynamique est d’autant plus négative qu’elle a tendance à se propager vers les autres pays ou zones car les autres Banques centrales pourraient hésiter à baisser désormais leurs taux directeurs alors que la FED maintient le statu-quo, car leurs devises pourraient se déprécier et engendrer de l’inflation importée. A ce stade, les obligations d’entreprises nous semblent toujours devoir être privilégiées par rapport aux obligations des États.

En avril, les obligations d’entreprises ont été entraînées à la baisse par leurs homologues des Etats. Les investisseurs revoyant drastiquement leurs probabilités de détente des taux directeurs américains pour cette année, l’urgence à détenir des obligations diminue d’autant, c’est pourquoi le monétaire qui, lui, est sans risque de fluctuation de cours, a retrouvé mécaniquement de l’attrait à leurs yeux. Si les obligations d’entreprises ont une performance meilleure que celle des Etats, c’est d’abord parce que leurs rendements (i.e. coupons versés) sont plus élevés que ceux des Etats, mais aussi parce que le cycle économique étant résilient, le risque de potentiels défauts de paiements de ces entreprises diminue d’autant. Nous maintenons notre surpondération sur les obligations d’entreprises, privilégiant néanmoins en priorité les entreprises les plus solvables.

Le mois d’avril a de nouveau été favorable au Dollar. Les tensions géopolitiques (cf. Iran-Israël) ont d’abord contribué à cette dynamique. Ce sont surtout les révisions en hausse de la croissance américaine, et donc la moindre probabilité de baisses des taux directeurs par la FED, qui expliquent cette appréciation relative. Enfin, les baisses de marchés sont généralement favorables au billet vert. Le Franc suisse se replie significativement cette année suite à la baisse surprise de ses taux directeurs par la Banque nationale suisse. Le Yen japonais poursuit son plongeon historique (plus bas depuis 34 ans !), les autorités restant réticentes à relever leurs taux directeurs ou bien à intervenir sur les devises pour amortir cette baisse. La BCE devant baisser ses taux directeurs en juin, il sera important de surveiller le comportement relatif à venir de l’Euro.

Le mois d’avril a été caractérisé par une accélération du prix des matières premières. Le conflit Iran-Israël a provoqué de la nervosité autour des cours du pétrole, mais ce choc a été de faible durée, les pressions internationales ayant calmé ces tensions potentielles. En revanche, les signes d’une meilleure tenue économique de la Chine et la persistance d’une bonne croissance américaine sont un soutien structurel pour les matières premières énergétiques, et ils ont réveillé les prix des métaux industriels. La surprise du mois est peut-être principalement venue du fait que les métaux précieux (l’or notamment) et, plus généralement, l’ensemble des matières premières ont vu leurs prix progresser alors que le Dollar s’appréciait dans le même temps. Un cycle de long terme favorable aux matières premières nous paraît être engagé : nous maintenons notre surpondération sur cet actif.

Le début d’année reste difficile en relatif pour les actifs émergents. La force persistante, voire croissante, du Dollar est tout d’abord un frein habituel à la prise de risque sur ces zones car pourquoi ne pas préférer le monétaire américain, très bien rémunéré, sans risque, et avec une devise forte ? Par ailleurs, les Etats et entreprises émergents endettés en Dollar voient le coût de remboursement de leurs dettes monter à mesure que le Dollar se renchérit, d’où un risque de défaut de paiement potentiel plus important. Enfin, même si son poids a fortement décliné durant les dernières années, la Chine reste une pondération forte dans les indices émergents, et c’est plutôt un facteur négatif à ce stade pour ces actifs. Nous continuons de privilégier dans nos allocations une exposition indirecte aux pays émergents, via leurs principaux partenaires occidentaux.