Vues des actifs – Février 2018

Début février 2018, les actions ont brutalement baissé suite à une donnée d’inflation salariale aux États-Unis. Au-delà de la pression que ce type de statistique met sur la FED pour qu’elle relève ses taux directeurs, c’est aussi le manque de liquidité de certains produits financiers adossés à la volatilité des actions (VIX) qui a accentué les prises de bénéfices sur des actions américaines qui avaient jusqu’alors beaucoup progressé. L’effet d’entraînement a été immédiat sur les grandes places boursières, mais la situation s’est graduellement normalisée, atténuant les replis mensuels. En dépit d’une volatilité croissante, l’amélioration des perspectives de résultat des entreprises et une macro-économie solide nous incitent à conserver notre surpondération sur les actions.

Le rendement des obligations souveraines a continué de monter en février, autrement dit, la valorisation des obligations s’est dégradée. Une statistique d’inflation salariale aux États-Unis explique en partie cette situation. Toutefois, au-delà de cet argument conjoncturel, un phénomène plus structurel pèse surtout sur cette classe d’actifs : l’équilibre entre offre et demande d’obligations se dégrade. Les déficits budgétaires additionnels (cf. baisse de fiscalité) engendreront plus d’émissions obligataires par le Trésor américain alors même que la FED achètera moins d’obligations. En dépit de la remontée des rendements, nous restons sous-pondérés sur cette classe d’actifs, mais nous sommes en revanche toujours favorables aux obligations indexées sur l’inflation.

L’actuelle remontée du rendement des obligations d’États entraîne logiquement celle des entreprises, les investisseurs pouvant arbitrer entre ces deux catégories d’obligations. Le contexte économique reste favorable aux obligations d’entreprises. En effet, le cycle est dynamique et est bien synchronisé entre les différentes zones géographiques, aidant les entreprises à dégager des bénéfices et favorisant leur solvabilité. Par ailleurs, la forte baisse d’impôt sur les sociétés aux États-Unis pourrait inspirer d’autres pays afin de rester compétitifs. Nous maintenons notre surpondération sur les obligations d’entreprises, mais les obligations à haut rendement (« High Yield ») nous semblent en revanche offrir de trop faibles rendements par rapport aux risques encourus.

La soudaine baisse concomitante des actions et des obligations a provoqué un regain d’intérêt pour le Dollar, les investisseurs rapatriant des capitaux et réduisant leurs expositions « exotiques ». Par ailleurs, le premier discours de J. Powell, nouveau président de la Banque centrale américaine, laisse plutôt augurer d’une politique monétaire à venir ferme, ce qui est un soutien temporaire pour le Dollar. Face à ces deux facteurs financiers de court terme, le double déficit budgétaire et commercial américain se détériorant, c’est plutôt un recul du billet vert qui devrait s’imposer sur le long terme. Comme en 2017, les devises devraient être un facteur discriminant pour les performances des divers actifs, mais la volatilité des monnaies semble être moins forte que l’an passé.

La relation inverse unissant souvent le Dollar aux matières premières s’est une fois encore manifestée en février. Ainsi, l’appréciation du billet vert a eu pour symétrie presque parfaite la dépréciation de l’or. La forte correction du pétrole, autour de -10% temporairement, s’explique plus probablement par sa forte progression durant les mois précédents, incitant aux prises de bénéfices. Ce même phénomène explique aussi le repli des métaux industriels. Au-delà de ces à-coup de court terme, la bonne synchronisation de l’économie mondiale est un facteur structurel de soutien pour la demande de matières premières. Par ailleurs, les matières premières offrent une protection partielle face aux craintes de remontée d’inflation. Nous restons acheteurs des matières premières.

La correction boursière qui a frappé les marchés internationaux début février a, comme souvent, pénalisé plus encore plus les émergents. En effet, la liquidité de ces marchés étant moins bonne que celle des pays développés, toute phase de sortie de capitaux les affecte alors durement. Par ailleurs, la très bonne tenue des émergents depuis plus d’un an incite à des prises de bénéfices, d’autant que le rebond du Dollar joue en leur défaveur. En effet, l’endettement de ces pays étant souvent contracté en Dollar, toute hausse du billet vert renchérit d’autant le coût de leur dette. Enfin, beaucoup de pays émergents sont d’importants exportateurs de matières premières, donc pénalisés par le soudain recul de leurs prix. Nous maintenons notre sous-pondération à l’égard des émergents.