Après un important décrochage des actions jusqu’à la fin septembre, le rebond des marchés a été très spectaculaire en octobre et novembre : +16,9% pour le CAC40 par exemple. Cette puissante impulsion est venue de la combinaison d’une statistique d’inflation américaine inférieure à ce qui était craint, donc une bonne nouvelle pour les perspectives de politiques monétaires, mais aussi grâce à des résultats d’entreprises une fois encore bien plus solides que ce que le consensus des investisseurs craignait. Si l’inflexion de politique monétaire semble désormais acquise, la question sera de savoir si la probable récession économique à venir est suffisamment intégrée ou non dans les cours de bourse. Nous restons optimistes sur les perspectives d’investissement des États et des entreprises, d’où notre surpondération persistante sur les actions.
La principale caractéristique de l’année 2022 aura été l’effondrement des obligations : un recul de -16,7% de l’agrégat obligataire, à rapprocher d’une baisse de -16,4% des actions internationales dans le même temps ! Une inflation inédite depuis plus de 40 ans ne pouvait être tolérée par les banquiers centraux, d’où des politiques monétaires extraordinairement dures. Les investisseurs ont délaissé en urgence cette classe d’actifs, jusqu’à ce que les premiers signes de tassement de l’inflation apparaissent début octobre, laissant augurer un éventuel « pivot » des banques centrales. Le rendement des obligations est désormais souvent supérieur à celui des actions, la classe d’actif retrouve donc du sens dans les allocations diversifiées. Le tassement de l’inflation devrait n’être que graduel, c’est pourquoi nous maintenons une allocation neutre sur cette classe d’actif.
Les Banques centrales étant confrontées à une inflation inédite depuis 40 ans, elles ont été contraintes de durcir fortement leurs politiques monétaires, et cela sur une période particulièrement brève. La contrepartie de ces durcissements monétaires est que le risque de récession économique a fortement augmenté, et que se pose parfois la question de la solvabilité de certaines entreprises : pour séduire encore les investisseurs lorsqu’elles doivent se refinancer, les entreprises fragiles sont souvent contraintes de proposer des rendements particulièrement élevés (autour de 8% à 10%). L’ampleur et l’intensité de la récession seront déterminantes pour la motivation des investisseurs à acheter les dettes des entreprises. Les rendements des obligations d’entreprises nous semblent couvrir les risques pris aujourd’hui, d’où notre surpondération sur les obligations d’entreprises.
La très forte appréciation du Dollar vis-à-vis des principales devises au monde a été l’une des grandes caractéristiques de l’année 2022 : le billet vert a gagné jusqu’à +19,3% face aux paniers des 6 grandes devises. Lors des crises, le Dollar sert généralement d’actif financier « refuge » pour les investisseurs, mais c’est surtout le violent rehaussement des taux directeurs de la FED qui explique cette appréciation relative. L’inflation américaine marquant le pas progressivement, le risque de politique monétaire restrictive s’estompe, d’où le recul du Dollar depuis 2 mois. Ce repli du billet vert soulage notamment les pays émergents voyant s’envoler le coût de leur dette exprimée en Dollar. Les performances des entreprises et des indices boursiers sont très dépendantes des évolutions des devises, c’est pourquoi ce facteur doit être surveillé de près pour l’évolution de son épargne.
Les matières premières ont été le centre d’attention des investisseurs en 2022 du fait de l’inflation induite, et donc de la pression exercée sur les politiques monétaires. L’énergie, après avoir progressé de plus de +70% en début d’année, est retombée à +19%, du fait des risques de récession à venir, et parce que la Chine ne parvient pas à sortir de sa politique sanitaire 0 COVID. Les métaux industriels souffrent des confinements répétés en Chine, contraignant de nombreuses entreprises à tourner à bas régime. Les denrées agricoles ont effacé leur pic lié à la guerre en Ukraine, pour désormais baisser sur l’année. Les métaux précieux, pénalisés par la force du Dollar, retrouvent une tendance favorable depuis 2 mois. Un cycle de long terme favorable aux matières premières semble amorcé (cf. dynamiques d’investissement et d’inflation), d’où notre surpondération sur cet actif.
Les actifs des pays émergents sous-performent en 2022. Les investisseurs internationaux préfèrent limiter leur exposition à ces zones tant que les marchés sont mal orientés : la préférence nationale joue en défaveur des émergents. En dehors des risques pouvant leur être associés (politique, réglementaire, fiscaux…), la dégradation du cycle économique décourage les investisseurs à s’exposer à ces zones très cycliques. Par ailleurs, la force impressionnante du Dollar cette année joue aussi contre les émergents, les investisseurs craignant les défauts de paiement des emprunteurs émergents dont la charge de remboursement s’est dégradée à mesure que leurs devises ont baissé en relatif. Les valorisations des actifs émergents ont beau être faibles au vu des historiques, il nous semble toutefois préférable de rester neutre à leur égard à ce stade.
